1.5 贸易结算，美元的侧翼打击

战前的大英帝国乃是名副其实的“世界银行家”，尽管美国的经济总量已高达400亿美元，大致相当于英、德、法三国的总和，但英国控制着高达200亿美元的海外庞大资产，其中也包括在美国的大量投资，英国是全世界最大的债权人。无论是柏林、巴黎，还是纽约，在金融中心的地位上都难望伦敦之项背。此外，英国在非洲、中东、亚洲、美洲和大洋洲拥有着巨大的殖民地经济体系，大量的自然资源任由英国人定价，庞大的殖民地市场完全向英国工业品敞开。英国还拥有着世界上最强大的海军，控制着全球几乎所有的重要水道。世界贸易的航船在大英帝国海军的保护下，穿梭于大洋之间。驱动国际贸易的金融信用，2/3汇集于伦敦，世界长期海外投资的一半源于英国。

由于英国的国际贸易规模独霸全球，伦敦垄断了世界商业承兑汇票的交易，各国之间的贸易普遍使用英镑结算，这样就能迅速而低成本地在伦敦将汇票变为现金。英格兰银行对信用市场的调控，正是基于对商业票据的再贴现率的调整。美联储成立初期，由于美国国际贸易规模远逊于英国，商业汇票市场尚未发育，因此，其贴现窗口主要服务于成员银行的借贷，这是英美央行之间最大的区别之一。

由于英国商业汇票市场起步早、规模大，其成本与信誉优势非常明显，英镑作为贸易结算计价货币的地位似乎无可替代。但是一战的爆发，顷刻之间颠覆了这一格局。由于欧洲主要国家的工农业生产能力被战争日益摧毁，因此它们对美国工业与农业产品的需求量急剧攀升。同时，战火使得交战各国金融资本大规模转向军事工业，贸易信用日益短缺，结果欧洲各国纷纷将商业承兑汇票转向资金充裕的纽约市场进行贴现。美元计价的商业汇票开始粉墨登场了。1915年之后，耗资靡费的战争使得英镑价值剧烈波动，而美元的巨额黄金储备使得美元币值更为稳定，本能厌恶货币价值波动的贸易商们，开始将英镑结算变为美元结算。

美国紧紧抓住了这一百年难求的机遇，积极鼓励本国银行向海外大举扩张。政府规定，凡资本金在100万美元以上的美国银行，都有资格设立海外分支，美国的银行必须支持美国的贸易走向全球。法律允许这些银行可以拿出不超过自有资本50%的资金来购买商业汇票。

在政府的倡导下，美国的银行开始了史无前例的国际化大进军。纽约国家城市银行（花旗银行的前身）一马当先，战争刚一爆发，就立刻向其5000个公司客户发出调查问卷，希望他们提出银行海外分支开在哪里对他们在当地的业务拓展最有帮助。杜邦公司看中了巨大的军火业务，准备在智利建厂，国家城市银行立刻将分支开到那里，并陆续开设了巴西、古巴分行，通过并购进一步将分支伸进了欧洲与亚洲市场。美国其他银行纷纷跟进，到20世纪20年代中，美国银行仅仅用了10年时间，就建立了181个海外分支［10］，金融触角遍及世界。这些海外分支积极劝说以前使用英镑结算的当地进出口商，改为美元结算，并在纽约市场进行贴现。至此，不仅欧洲各国陆续采用美元结算贸易，而且南美、亚洲和非洲的很多国家也开始使用美元计价的商业汇票。

海量的商业承兑汇票最终涌到了纽约进行贴现，大大超过了纽约银行的资金负载能力。所谓贴现，就是商业汇票的持有者将汇票拿到银行要求打折换取现金，这种银行承兑的商业汇票，其实就是美国银行海外分支担保的尚未到期的欠条。纽约的银行折价买进后，可以持有到期，然后到担保行收取全款，这中间的折价部分就是利润。但是，这里出现了一个大问题，纽约的银行也需要拆借资金才能吃进这么庞大的汇票量，而拆借的成本往往高于折价吃进的利润。由于美国的投资人普遍熟悉传统的商业汇票，即买卖双方自行确定的汇票，其价值取决于双方的信用，因此违约风险较大，投资人往往会要求更深的折扣，这样就导致了汇票投资成本较高的问题。但是，银行作为第三方进行担保的新型商业汇票，风险只取决于银行的信用，投资人的风险被银行分摊了，这种汇票的投资成本，应该小于传统汇票。由于这种认识上的差距，结果导致汇票滞销问题泛滥，严重阻碍了汇票贴现市场的形成。

敏锐发现这一问题的就是美联储的创始人保罗。沃伯格。沃伯格成立的“美国承兑汇票协会”，旨在教育投资人了解银行承兑的商业汇票是一种非常值得投资的新产品，风险小于美国传统的没有银行担保的商业汇票，这样一种低风险高收益的产品的投资成本应该更低。沃伯格一方面在资金进入商业汇票市场的规模和成本上下工夫，另一方面也在汇票市场的流动性方面动脑筋。纽约美联储银行行长斯特朗就是他亲手选拔和栽培起来的大将，沃伯格力劝斯特朗介入这个市场。斯特朗在认真研究商业汇票后发现，在他的公开市场操作中，除了买卖国债，还可以增加商业汇票作为一种新的货币工具，这样对货币供应的控制将更加灵活。

纽约美联储银行开足马力，大规模吃进被淤积在市场中的汇票，使得银行能够将汇票迅速脱手，资金周转大大加快，从而更增加了银行对汇票的吞吐胃口。斯特朗制定的再贴现率，就是央行从银行手中吃进汇票的折价率，来为汇票市场筑起坚固的赢利底部。只要银行买入汇票的折价低于它们卖给央行的折价，中间的差价就是银行的利润。纽约美联储银行的介入，使得银行资金周转速度加快，这大大提高了银行买卖汇票的赢利水平。连各国央行都纷纷看中了这个投资领域，荷兰央行就受本国花卉和钻石出口商的要求，将出口美国的1000万美元收入投入了汇票市场［11］。

美国商业汇票市场的迅速崛起，使得美元开始在国际市场上成为了关键性货币。到20世纪20年代中，一半以上的美国进出口贸易开始使用美元计价的商业汇票。而纽约美联储银行的深度介入，使得纽约汇票贴现成本比伦敦低了整整一个百分点，源源不断的汇票如雪片般飞向了纽约。

仅仅经过了10年的时间，昔日繁华的伦敦商业汇票交易市场如今门前冷落鞍马稀，从前名不见经传的纽约市场则是蒸蒸日上人声鼎沸。到1924年，美元计价的商业汇票总额已经超过了英镑计价的一倍。

战前，美元的外汇牌价在各国金融市场上的曝光度，甚至不如意大利的里拉和奥地利的先令，更别提英镑了。10年后，美元已经超过了所有其他的货币竞争对手［12］。

1924年是货币史上的一个重要转折点，美元在正面的储备货币战线上全面突破英镑的防御，美元在各国中央银行的外汇储备中的比例第一次超过了英镑。在贸易结算定价权的侧翼上，打垮了英镑的顽抗。自此，美元已完成了对英镑的合围。